瑞幸为何自曝？

上周四美股开盘前，瑞幸自曝财务造假。在此前三天的3月30日，5月15日到期、成交价为15美元的瑞幸看跌期权发生了大额成交，至今仍有2.15万手未平仓。而其他到期日、行权价的看跌期权并无类似异动。

“5月15日到期成交大量put.意味着什么？” 3月31日凌晨，有用户在某股评社区提出了这个问题。

答案暂且不论，先看看瑞幸事件最新进展。据新浪科技援引国外媒体报道，周一美股开盘后，高盛称借款人瑞幸股东Haode Investment公司发生违约，根据5.18亿美元的保证金贷款安排，将对抵押品瑞幸咖啡76,350,094股ADS股采取强制执行程序。该股东的实际控制者正是由瑞幸咖啡董事长陆正耀的家族信托。

瑞幸咖啡董事长的另一家关联企业神州租车在当日走出了不同的节奏，先是发出了彻底划清界限的公告，称公司无持有瑞幸咖啡的任何股份且并无参与其任何商业交易，陆正耀也已于2016年4月辞任CEO并改任非执行董事，随后股价上涨34.18%。当晚，瑞幸咖啡停牌。英国《金融时报》9日报道称，陆正耀正在考虑辞去神州租车董事长一职。

瑞幸虚增22亿营收无疑是场骗局，这场骗局目前为止迷雾重重，除了COO刘剑是否是替人背锅，大众关心的另一个问题是：瑞幸到底因何自曝？难道是嫌公司死得不够快吗？

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神州系的资金链是个闭环。

最明显的标志，是瑞幸开启正式融资前的无息贷款来自神州系。2017年，瑞幸获得了前神州优车副总经理钱治亚和神州优车股东陈敏提供的6000万元的个人借款，来自Haode Investment Inc.和Primus Investments Fund 的共9470万元无息贷款。2018年，Haode Investment Inc.又向瑞幸咖啡提供了1.476亿无息贷款。Haode Investment Inc.正是高盛报告中违约的借款人，这些无息贷款均来自陆正耀控制的机构。

关于Haode Investment Inc.的前情提要是，2016年4月，神州优车提交新三板挂牌申请时，Haode Investment Inc.也是其股东之一。2018年，瑞幸还以购买咖啡机的名义向光大融资租赁公司获得3.5亿元的融资额，抵押物为陆正耀当时持有的3530万股神州优车股票；同年6月，瑞幸从西藏信托获得一笔3亿元的抵押贷款，抵押物为当时瑞幸咖啡VIE架构下外商独资公司48%的股权。

神州系资金链闭环的另一个表现，是瑞幸A轮和B轮的投资方极为重合，都和与神州租车获利的、与陆正耀关系密切的铁三角刘二海、黎辉相关，且在基本面未发生变化的情况下，估值短时间内快速膨胀。

这条有出口、无进项的资本闭环或许是这样的：从以往的利润中抽回本金和足够利润，将额外的利润输送给下一条IPO速成生产线。

瑞幸为何自曝，从目前的公开报道、资料和资金流向来看，答案指向了明暗两条线。

明线是浑水1月底发出的做空报告和未披露的年报，据澎湃新闻援引安永的回应，安永在审计瑞幸2019年年度财报时发现，瑞幸员工通过虚假交易虚增了公司相关期间的收入、成本及费用，并就此发现向瑞幸咖啡审计委员会作出了汇报，瑞幸咖啡董事会因此决定成立特别委员会负责相关内部调查。

暗线，埋藏在瑞幸乃至背后的神州系现金流之中。

02

一个可以透视神州系资金紧张的事件是，瑞幸自曝当天，神州优车发布公告，公司控股子公司宝沃汽车拟就应付款项进行债务重组，一笔借款无法按期归还。

债务要从神州优车收购宝沃说起。2018年12月，长盛兴业以39.73亿元收购福田汽车持有的67%股权宝沃汽车的受让方，神州优车提供不超过24亿元借款。次年3月，神州优车拟现金收购长盛兴业持有的宝沃汽车67%的股权，股权转让价格为41.0911亿元。

但从4月2日，神州优车发出的长盛兴业尚有14.81亿剩余价款未结清的公告来看，神州系实际支付了26.2811亿元，根据上述公告，2020年2月29日，宝沃汽车应付福田汽车46.7亿元的借款本金来看，神州系从这笔交易中获得的，不仅仅是将1.3611亿元现金从神州优车输向王百因实控的长盛兴业，后者后来被浑水证实为与陆正耀关系密切。

另一组耐人寻味的数据是，截止2018年8月31日，北京宝沃产总额为118.16亿元，净资产额为51.49亿元；5个月后的2019年1月31日，宝沃汽车经审计的资产总额为83.94亿元，净资产额为19.38亿元。

目前，借款的处理方式是，宝沃汽车以预计约40亿固定资产冲抵其应付北汽福田的约40亿元债务，债务重组完成后，宝沃汽车将向北汽福田租赁上述资产继续使用。

又是神州系以租代买的熟悉味道。

神州系运营已久的资本产业链为何出现断粮的情况？

如果瑞幸自曝的内容属实，按照瑞幸此前几份假财报给出的二、三季度共24.5亿元营收、四季度至少21亿元营收的业绩指引，以及以上共虚增22亿元营收，瑞幸这几个季度每季度实际收入在8亿元左右。

虽然1月上旬开始，瑞幸铁三角之一黎辉控制的大钲资本已经在按部就班地减持瑞幸股票，按照神州系在神州租车上市一年后，股东相继减持、股价大幅滑落的剧本，此时离神州系资金从瑞幸退出的时点并不会太远，但疫情的到来恐怕会让神州系资金链更加紧张，无论是神州租车、神州专车，还是宝沃汽车。

神州租车、神州专车可能已经自顾不暇。神州租车3月中旬发布的2019年业绩报告显示，母公司拥有人应占利润同比大幅下滑89.4%至3077.6万元；神州优车2019年半年报显示，公司报告期内营业收入同比下滑48.98%至19.19亿元，净亏损6.52亿元，同比大跌550.28%。

据蓝鲸财经报道，宝沃汽车停产已久。其中1月22日-2月2日为春节放假调休，2月3日-3月18日因疫情停产，共计45天，3月18日后无相关信息公示。

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如今被证实实质为资本运作的瑞幸，表面上看依旧是一家零售企业，一家受疫情严重影响的餐饮企业。众多已披露年报上市公司对今年一季度作出的业绩预告皆是同比下滑，瑞幸也难逃此劫。瑞幸招股书中披露的数据显示，其2019年一季度的总营收为4.79亿元。

瑞幸挣扎过。2月初，瑞幸全国门店陆续恢复营业，并开始加速“无人零售”布局，其无人零售两大智能终端分别为无人咖啡机和无人售卖机。

当月中旬大规模复工后，瑞幸调整了商品价格，原有的27元、24元、21元的价格涨为28元、25元、22元，这也是瑞幸首次涨价，但以瑞幸订单多优惠券的价格来看，每单实际只涨了几毛钱。

此前已降低了发放3.8折及以下优惠频率的瑞幸在复工也不断向用户推送3.8折券包，并从2月24日开启了截止至3月9日的新一轮“充1赠1”优惠活动。同时，瑞幸还上架了酒精消毒液、抗菌洗手液等防疫物资。

这些动作的共同指向是，需要现金流。或许瑞幸自曝后引发的咖啡挤兑也是一种挣扎，对神州系整个资金链来说，此时的每一杯咖啡都是借尸还魂的生机。

除了1月上旬发行4亿美元可转债和1380万ADS股票，大钲资本等股东陆续减持；瑞幸管理层通过股票质押已兑现49%的股票持有量；2月上旬密集发布公司持股信息；以及其他尚无法证实的先于自曝前的资本操作，现金流的重新补足也会让陆正耀元气满满。

瑞幸爆出财务造假的骗局之后，去看“瑞幸咖啡停牌”热搜下的相关微博，那些“瑞幸给我好好活着”、“小蓝杯撑住”、“瑞幸挺住”的评论，似乎在证明，一个资本骗局为何可以存活如此之久。

而在昨天，武汉解禁首日，瑞幸咖啡公众号推送了一款上线于4月1日的新品的宣传文，新品名字为——“樱花”莓莓酸奶。